周運(yùn)南：新三板必須是獨(dú)立市場(chǎng)，才能既是苗圃又是土壤

時(shí)間：2017-02-16

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2月10日，證監(jiān)會(huì)主席劉士余在監(jiān)管工作會(huì)議上講話，首次提及新三板，“苗圃”、“土壤”一時(shí)間成了新三板上的熱詞。

不少市場(chǎng)人士對(duì)此的理解是，新三板的定位更傾向于預(yù)備板，而讀懂君拜訪了南山投資創(chuàng)始合伙人周運(yùn)南，他表示劉主席講話中首次提及新三板是一個(gè)很積極的信號(hào)， “苗圃、土壤、綻放、風(fēng)景線”四個(gè)詞語已經(jīng)為新三板描繪了一個(gè)美麗的藍(lán)圖，新三板應(yīng)當(dāng)是一個(gè)獨(dú)立的市場(chǎng)。

而在證監(jiān)會(huì)力爭(zhēng)2到3年時(shí)間解決IPO堰塞湖的情況下，周運(yùn)南認(rèn)為，新三板的IPO集郵策略，時(shí)間窗口期只有一年的時(shí)間了。

劉主席講話三處涉及新三板，明確了新三板定位和未來藍(lán)圖

這是劉主席上任將近一年來，第一次在公開場(chǎng)合提及新三板，我個(gè)人覺得這對(duì)新三板來說是一個(gè)積極的信號(hào)，相當(dāng)于說新三板的工作和發(fā)展已經(jīng)提上了今年劉主席的工作案頭。

劉主席講話中三處內(nèi)容與新三板有關(guān)。

第一處是在報(bào)告中三次提及多層次資本市場(chǎng)。2016年的工作總結(jié)中指出多層次資本市場(chǎng)的改革與建設(shè)邁出新步伐。特別是深化新三板改革，全年新三板掛牌公司突破1萬家；2017年的未來工作安排中提到多層次資本市場(chǎng)體系的改革，要深化市場(chǎng)基礎(chǔ)性的功能；在最后的發(fā)言中提到要穩(wěn)步推進(jìn)多層次資本市場(chǎng)的體系建設(shè)。

三次重點(diǎn)提到了多層次資本市場(chǎng)的體系建設(shè)，并把新三板去年掛牌公司突破1萬家，作為深化新三板改革的一個(gè)成績(jī)?cè)趫?bào)告中重點(diǎn)提出來，首先證明，高層認(rèn)同新三板在掛牌審核上實(shí)行的注冊(cè)制，其次證明了高層也認(rèn)同在新三板的前期發(fā)展過程中放水養(yǎng)魚，最后也證明了新三板是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系不可或缺的一環(huán)。

第二處是“用2到3年的時(shí)間解決IPO的堰塞湖”。

我個(gè)人認(rèn)為是要通過2到3年的IPO審核提速，實(shí)施類注冊(cè)制度，徹底解決IPO的堰塞湖，力爭(zhēng)在2020年前實(shí)現(xiàn)全部企業(yè)IPO申報(bào)無需排隊(duì)，真正實(shí)現(xiàn)即報(bào)即審。現(xiàn)在很多人誤解，2到3年解決IPO的堰塞湖只是解決當(dāng)前的排隊(duì)問題，實(shí)際上解決之后，也就是2到3年后就不存在排隊(duì)問題了。解決堰塞湖是解決一個(gè)動(dòng)態(tài)的堰塞湖，徹底解決IPO的排隊(duì)現(xiàn)象，這是中國(guó)資本市場(chǎng)真正走向成熟的標(biāo)志，這對(duì)新三板現(xiàn)在IPO排隊(duì)或準(zhǔn)備IPO的企業(yè)來說都是好事，因?yàn)檫@會(huì)讓很多優(yōu)質(zhì)企業(yè)成功上市變得更加觸手可及。

第三處是“對(duì)于新三板掛牌企業(yè)還需優(yōu)化分層的制度和辦法。新三板既要有苗圃功能，又要發(fā)揮土壤功能，讓一批創(chuàng)新能力強(qiáng)，誠(chéng)實(shí)可信，市場(chǎng)前景好的企業(yè)能夠轉(zhuǎn)板的就轉(zhuǎn)板，不愿意轉(zhuǎn)板的就在新三板里面綻放，這是未來中國(guó)資本市場(chǎng)的又一道風(fēng)景線”。

什么是苗圃功能？我個(gè)人認(rèn)為就是新三板作為多層次資本市場(chǎng)的重要一環(huán)，可以為主板市場(chǎng)培育出更多、可供資本移栽的證券市場(chǎng)苗木，培養(yǎng)出更多的能夠符合IPO標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)質(zhì)的新三板企業(yè)；什么是土壤功能？因?yàn)槲覀儑?guó)家有2500多萬家中小微企業(yè)，它們直接邁到更高層次的主板市場(chǎng)是不現(xiàn)實(shí)的，所以能夠讓這些更多的中小微企業(yè)能夠在發(fā)展早期，借助于新三板的肥沃土壤，借力于新三板的資本力量，在新三板生根發(fā)芽，首先成長(zhǎng)為苗木，再茁壯成長(zhǎng)為參天大樹。

至于轉(zhuǎn)板，我個(gè)人認(rèn)為劉主席提到的轉(zhuǎn)板，主要還是指通過IPO進(jìn)行排隊(duì)轉(zhuǎn)板，不是我們說借助綠色通道直接轉(zhuǎn)到主板去，但不排除在今年年內(nèi)推出轉(zhuǎn)板試點(diǎn)，但即使在年內(nèi)推出了直接轉(zhuǎn)板試點(diǎn)，初期也不可能有批量的企業(yè)轉(zhuǎn)板成功。這其實(shí)表明了證監(jiān)會(huì)對(duì)新三板企業(yè)現(xiàn)在的IPO熱潮是持歡迎態(tài)度的。

我更愿意去分析劉主席的后半句，“不愿意轉(zhuǎn)的就在新三板綻放”。“不愿轉(zhuǎn)”的意思是什么？很簡(jiǎn)單就是企業(yè)符合了IPO標(biāo)準(zhǔn)，但是卻不愿意轉(zhuǎn)板，“就在新三板綻放”，“就”和“綻放”這兩個(gè)字，說明主席對(duì)新三板還是很有自信，也很有豪氣。

把劉主席在講話中所提及新三板的三處內(nèi)容綜合分析串在一起，我個(gè)人得出一個(gè)大膽結(jié)論就是：

證監(jiān)會(huì)將通過2到3年的類注冊(cè)制的努力，實(shí)現(xiàn)A股IPO的即報(bào)即審，同時(shí)期新三板實(shí)現(xiàn)制度健全完善、配套政策逐步落地，使新三板的土壤充分肥沃，新三板的苗圃有足夠多和優(yōu)質(zhì)的苗木，屆時(shí)主板在IPO即報(bào)即審的情況下市盈率下行，新三板苗圃板塊的市盈率會(huì)相應(yīng)提升，主板和新三板苗圃板塊的市盈率靠近、流動(dòng)性接近，所以那時(shí)候愿意轉(zhuǎn)板的企業(yè)就直接去轉(zhuǎn)板，不愿意轉(zhuǎn)的企業(yè)就在新三板繼續(xù)綻放，最終為我國(guó)的多層次資本市場(chǎng)真正構(gòu)建一個(gè)上下貫通的閉環(huán)，實(shí)現(xiàn)我們資本市場(chǎng)的中國(guó)夢(mèng)。

至少未來新三板中更高層級(jí)（競(jìng)價(jià)層、精選層或者叫苗圃層）的流動(dòng)性和市盈率能夠與主板對(duì)接，未來轉(zhuǎn)不轉(zhuǎn)板都無所謂了，因?yàn)樾氯逡材茏屇切┻_(dá)到IPO標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)成長(zhǎng)為參天大樹，更好的綻放。

所以新三板的定位就是一個(gè)獨(dú)立的基礎(chǔ)性市場(chǎng)，因?yàn)樗仨毷仟?dú)立的市場(chǎng)才有可能既是苗圃，又是土壤，才能實(shí)現(xiàn)“就在新三板綻放”，這才是劉主席所說的“未來中國(guó)資本市場(chǎng)的又一道風(fēng)景線”。

未來新三板和A股不是競(jìng)爭(zhēng)格局

我覺得未來新三板跟A股不會(huì)是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)的格局，美國(guó)的納斯達(dá)克和紐交所實(shí)際也不是競(jìng)爭(zhēng)的格局，只是讓企業(yè)多了一個(gè)選擇而已。現(xiàn)在去IPO排隊(duì)的不同企業(yè)也有不同選擇，上交所也接受中小企業(yè)，和深交所的中小板、創(chuàng)業(yè)板，未來新三板各項(xiàng)制度建設(shè)完善后，在最高層級(jí)可能就與主板沒有什么差異了。

未來新三板肯定是會(huì)再推出一層的，只是時(shí)間節(jié)點(diǎn)的問題，新三板真正要跟主板相抗衡，競(jìng)價(jià)層不可或缺，推出的時(shí)間節(jié)點(diǎn)就要看A股類注冊(cè)制的實(shí)施進(jìn)度。未來2到3年解決IPO堰塞湖，實(shí)際A股會(huì)新增一千多家企業(yè)，因?yàn)楝F(xiàn)在已經(jīng)排了680多家企業(yè)，這期間大概還會(huì)新增四五百家申請(qǐng)IPO的企業(yè)。中國(guó)的資本市場(chǎng)經(jīng)過30年才有3000家企業(yè)，經(jīng)過3年增加1000家企業(yè)，市盈率肯定會(huì)下降，本身現(xiàn)在的高市盈率就是不正常現(xiàn)象，只是讓它進(jìn)行回歸而已。

所以如果能按照管理層的計(jì)劃順利推行，那在一定的時(shí)間，新三板的制度就會(huì)跟上，包括新三板的綠色通道直接轉(zhuǎn)板、競(jìng)價(jià)層交易、降門檻這些都會(huì)有。

證監(jiān)會(huì)是站在建設(shè)整個(gè)多層次資本市場(chǎng)的高度來看待問題，所以不能單列新三板如何做，所以也是等到主板往下靠攏，新三板向上提升這樣與其達(dá)成一個(gè)動(dòng)態(tài)平衡，到那時(shí)想轉(zhuǎn)就轉(zhuǎn)、不想轉(zhuǎn)就不用轉(zhuǎn)了。

集郵的時(shí)間窗口只有一年了

大家都知道，我是新三板的死多頭，現(xiàn)在我的全部資金都在新三板。基于對(duì)新三板未來發(fā)展的看好，以及對(duì)市場(chǎng)政策的理解，我的投資策略也從原來的短期短線的投機(jī)慢慢轉(zhuǎn)向做中長(zhǎng)線的投資。

目前新三板確實(shí)面臨不少問題，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，我們還是要堅(jiān)決看多新三板，因?yàn)閯⒅飨呀?jīng)規(guī)劃好了目標(biāo)，新三板是要向主板靠攏的；近期這對(duì)新三板的企業(yè)也是一個(gè)福音，對(duì)在排隊(duì)企業(yè)更是福音。而且新三板的IPO集郵策略在今年上半年還會(huì)是主流，集郵還是一個(gè)真正的投資機(jī)會(huì)。

但我建議集郵者的投資行為盡量往前走，不能像去年下半年以來，等企業(yè)發(fā)了IPO公告、輔導(dǎo)驗(yàn)收后再去買，那基本上你就成了別人的接盤俠，因?yàn)楝F(xiàn)在這個(gè)套路已經(jīng)太深了。

投資行為怎么往前走呢？投資者可以從自己身邊的企業(yè)去了解，既然要往前走，那對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)就不能盯死在2000萬、3000萬，我們可以用發(fā)展的眼光去挖掘2015年業(yè)績(jī)還在1000至2000萬區(qū)間的企業(yè)，如果公司有增長(zhǎng)前景，我們可以提前布局，可能2016年年報(bào)一出來就符合申報(bào)要求了。

現(xiàn)在市場(chǎng)面上，只要業(yè)績(jī)?cè)?000萬以上的新三板企業(yè)，基本上10家有9家在外面放風(fēng)都要IPO。這就要注意了，一是要通過真正調(diào)研，判斷它的業(yè)績(jī)未來幾年是不是能夠逐步增長(zhǎng)達(dá)到IPO標(biāo)準(zhǔn)；二要了解企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)能否符合IPO的要求；三要看企業(yè)老板是不是真的愿意去IPO，因?yàn)镮PO還是有很大的風(fēng)險(xiǎn)，IPO路上的綜合費(fèi)用太大了，這筆錢不僅是企業(yè)，大多老板也出錢了，IPO失敗后可能上千萬費(fèi)用就沒了，而且在停牌期間會(huì)有可預(yù)見不可預(yù)見的各種因素，還要看老板有沒有魄力、能力去化解。

搞清楚這些以后，就可以在合適的時(shí)候，在企業(yè)IPO之前，通過二級(jí)市場(chǎng)或老股轉(zhuǎn)讓或定增進(jìn)去了。

現(xiàn)在有些投資者會(huì)主動(dòng)去找自己看好的企業(yè)，鼓動(dòng)企業(yè)去IPO，他們先定增進(jìn)去，等后面有人接盤就賣了，其實(shí)這已經(jīng)成為了一種策略，只是那些賺錢的人不說出來。

當(dāng)然，因?yàn)槊總€(gè)人投資思路不同，不愿意調(diào)研或沒有調(diào)研能力的人，愿意用錢來買風(fēng)險(xiǎn)，所以他們就買那種已經(jīng)驗(yàn)收快停牌的公司，至少?zèng)]有驗(yàn)收不通過的風(fēng)險(xiǎn)，也能避免企業(yè)假IPO。很多人是這種策略，愿意高價(jià)去換取IPO的不確定，過濾集郵的風(fēng)險(xiǎn)。

集郵主要看三點(diǎn)，速度、通過率和最后IPO的估值，如果速度快了，通過率也高，那估值肯定要降，所以現(xiàn)在集郵策略一定要講究時(shí)間窗口。

劉主席說2到3年解決IPO堰塞湖，那按三年來計(jì)算，就是2019年年底徹底解決IPO堰塞湖、實(shí)行注冊(cè)制。如果是2019年真的徹底解決注冊(cè)制，那2020年創(chuàng)業(yè)板的市盈率會(huì)基本在30倍左右了。

我們來倒推，現(xiàn)在集郵個(gè)人投資者要限售一年，企業(yè)在2018年底前過會(huì)，個(gè)人投資者才能在2020年按30倍拋出。2018年過會(huì)，按現(xiàn)在的速度，必須在今年年內(nèi)停牌。所以今年集郵還可以去賭，賭企業(yè)在今年年內(nèi)能輔導(dǎo)驗(yàn)收完畢報(bào)證監(jiān)會(huì)，不然未來你面對(duì)的極有可能就是30倍以下的市盈率，那綜合這三年的時(shí)間成本以及企業(yè)的業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)，就不劃算了。

集郵賺的是兩個(gè)市場(chǎng)的估值溢價(jià)和流動(dòng)性溢價(jià)，那到2020年兩個(gè)市場(chǎng)間的估值差、流動(dòng)性差沒有了，多層次資本市場(chǎng)的體系形成一個(gè)上下貫通的閉環(huán)，那集郵的邏輯也不成立了。

所以新三板集郵的時(shí)間窗口只有一年了，新三板企業(yè)要搶IPO申報(bào)的有效時(shí)間窗口，投資者更要注意集郵的有效時(shí)間窗口。